Business Angels: Dilution n’est pas raison !
Les Business Angels jouent un rôle important dans l’écosystème, mais la diversité de leurs profils alliée à des points de vue parfois subjectifs (personne n’est “responsable” du tour) créé parfois le risque d’une dilution excessive qui ne bénéficie in fine à personne.
Il est donc d’autant plus important pour les fondateurs d’avoir en tête ce qui est acceptable et ce qui l’est moins, afin d’éviter de dépasser 50% de dilution au lendemain de la Series A.
Seed is a phase
Pour une startup qui joue au jeu de l’hypercroissance, la phase de Seed idéale commence à la création de l’entreprise et s’achève 24 mois plus tard avec une équipe d’une dizaine de personnes, lorsque c. €100k de MRR ou équivalent permettent de lever une Series A de €5m ou (parfois beaucoup !) plus.
Il existe autant de façons de financer cette phase qu’il y a d’entreprises. Il arrive qu’il soit possible de faire un seul tour de Seed au tout début qui suffira pour atteindre la Series A, nous faisons cela fréquemment chez Frst. Mais il arrive aussi l’équipe ait besoin de temps pour valider ses hypothèses et organise donc cela en deux parties :
- Rapidement après la création, un premier tour “pre-Seed / Friends & Family” de €100-250k, qui donne 6–8 mois de runway (capacité de financement) à une équipe de moins de 5 personnes afin d’effectuer une phase de customer research et d’arriver à un Minimum Viable Product
- 6–8 mois après la création (quand le runway du pre-Seed arrive à son terme), un deuxième tour “Seed” de c. €0,7–2m, qui donne 18–24 mois de runway à une équipe de c. 10 personnes afin de construire le produit, de commencer à générer du revenu, et d’atteindre le fameux Product-Market Fit
Objectif : 30% de dilution pour les fondateurs à la veille de la Series A / 50% au lendemain
Lorsque cela arrive, il est important de s’assurer que la dilution cumulée de ces deux étapes n’excède pas c. 30% à la veille de la Series A, afin d’arriver après la Series A à c. 50% BSPCE inclus. Un niveau supérieur mettrait l’avenir de l’entreprise en danger en ne laissant pas assez aux fondateurs pour conserver des détentions significatives et rester motivés au cours de la vie de l’entreprise, qu’on espère longue et ponctuée de levées ultérieures dilutives elles aussi.
- La dilution du tour de Seed est assez standard. Lorsqu’ils investissent la plupart des fonds ont l’objectif d’obtenir autour de 20% du capital de l’entreprise, et savent que tenter d’avoir beaucoup plus serait contre-productif. Cela correspond par exemple pour un tour de €1,5m à une valorisation pre-money de €6m
- Les conditions des tours de pre-Seed sont beaucoup plus variables car ils sont souvent composés de nombreux Business Angels. En l’absence d’un “Lead” qui adopte une vue d’ensemble, le risque si les fondateurs n’y prennent pas garde est que le niveau de dilution final soit une conséquence plutôt qu’une base de discussion. Comme c’est le cas dans le tableau ci-dessus, il est idéal d’éviter de dépasser 10% de dilution à ce stade (par exemple €300k sur une valorisation pre-money de €2,7m)
Quelles conséquences si on dépasse ces 30% à la veille de la Series A / 50% au lendemain ?
Il est dans ce cas très probable que le fonds Series A conditionne son investissement à une relution des fondateurs, qui se fera mécaniquement au détriment des investisseurs historiques. Retour à la case départ donc, avec en prime de la friction et des discussions désagréables. Rien ne sert d’être trop gourmand !
Cela ne veut bien sûr pas dire que toutes les demandes de relution des fonds Series A sont légitimes. Il arrive aussi que cet outil soit utilisé non pas pour rectifier une cap table abimée, mais pour diminuer leur prix d’entrée sur le dos des investisseurs historiques en vertu de la loi du plus fort (“Tu acceptes de me laisser rentrer sur une valorisation faible mais en échange je vais exiger de tes BAs et de ton fonds Seed qu’ils te donnent 10% en BSPCE”). Mais c’est une autre histoire :)
